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首頁 > 管理論文 > > 不同資本對于企業創新活動績效的影響
不同資本對于企業創新活動績效的影響
>2023-08-30 09:00:00


1 引言

創新是推動經濟增長的關鍵因素。著名學者熊彼特(Joseph Aloes Schumpeter)指出,創新包括產品創新、技術創新、工藝創新、組織創新等,其中新產品或改進的產品對于企業成長的作用最為明顯。創新需要各種投入,資金作為企業創新的一個重要資源,具有不可替代的地位。創新資金的充沛與否,以及融資渠道是否暢通決定了創新是否具有可持續性。國外相關研究表明,加大創新投入,如企業內部融資、股權融資、銀行貸款、FDI等手段都可以促進創新效果,但不同資金對創新效率的影響程度卻不同。企業是創新活動的重要載體,而大中型企業具有資本和科研實力的優勢,其規模效應為創新成果轉化為生產力提供了巨大的保障。與國外不同的是:

國內企業在融資上明顯受制于市場化程度不高的限制,企業獲得科研資金的渠道有限,故多數企業研發和創新活動均依靠債務融資、股權資本、企業內部運營資本和其他積累資金。

研究發現,較少有學者對企業通過各種融資渠道所得的資本結構進行細致劃分,也很少考慮企業股權結構和研發投入的關系以及其對創新績效的影響,且視角不一?;趪鴥韧鈱W者對企業創新內外部融資研究,筆者對C-D函數進行優化,細分企業內、外部資本結構并添加股權因素,試圖找出不同資本對于企業創新活動績效的具體影響。

2 研究設計

2 . 1 理論假設
鑒于我國資產市場起步晚、水平低、融資方式單一等國情,本文暫不考慮FDI(外資直接投資)和VC(風險投資);且政府對企業科研項目的資助門檻較高,能獲得補助的企業數量較少,不具有代表性,因此也不做討論。本文主要探討企業通過資本市場融資、債務資本以及內部融資這三種主要形式獲得的資金對創新績效的影響。

企業一旦上市,便有將權益資本作為首要融資途徑的優勢。但對股東來說,企業創新活動具有一定的不確定性,投資成本無形增加;對企業來說,雖然可以永久占用股東權益資本,但發行的股票過多會稀釋股權,不利于公司研發政策的穩定性;而企業經營活動所產生的現金和來自于利潤的資本公積則穩定得多。這部分資金的成本低,歸屬明晰;尤其是資本公積,其用途更有針對性。鑒于此,本文提出首個假設——H1:相對于權益資本,資本公積和自由現金對創新績效的促進作用更大。

一個注重創新的企業顯然需要更高的財務寬松區間。債務資本雖對企業造成還本付息的剛性壓力,但能保持穩定、不間斷地投入。相比短期貸款對企業短期內資金周轉能力的高要求,長期借款的持續性更好,彈性更大,能給企業一定的時間開展研發活動并付諸商業應用。此外,根據相關文獻,滯后2~3 期的貸款對創新績效作用最大。因此提出第二個假設——H2:長期借款對創新績效的保障作用比短期借款更強,其滯后期與企業績效呈倒 U 型關系。

企業家的創業動力來自對利益和效用最大化的追求,且創新能力的發揮受到創新動力和權力的影響,而這種動力和權力與公司內外部治理機制密不可分。對于股權分散的情況,由于小股東人數多,容易出現“搭便車”行為、“所有者缺位”和“內部控制人現象”,不利于技術創新。而股權集中的情況則相反,大股東承擔了企業經營風險,這就對他們形成技術創新的激勵和監督,降低代理成本。由此提出第三個假設——H3:股權集中度與創新績效正相關,且股權集中度影響企業用于研發的資本公積。

2 . 2 變量選擇
本文利用“主營業務利潤率”作為研發創新的績效指標。據國家統計局調查,多數企業認為創新評價標準是創新對企業經營和發展產生的實際效果,而不單是形式工藝改進或專利申請數的提升。而創新是一種復雜的社會過程,最為關鍵的步驟是新產品或新系統的商業應用,接受市場檢驗。因此,提高生產和盈利能力才是創新的目標。所以,代表市場對創新的認可的“主營業務利潤率”更為合適。

資本結構自變量主要包含三部分:債務、權益和內部資本。其中債務資本有長短期之分;內部資本包括經營活動產生的自由現金流和資本公積。此外還添加了衡量股權結構的股權集中度和代表智力資本投入的無形資產。相關數據除以企業總資產是為了排除規模差異,更好地橫向比較。具體變量和對應含義如表1 所示?!颈?】


(1)基本模型設定?;谏鲜黾僭O,并依據傳統的知識生產模型——Cobb-Douglas 模型——對其進行變量細分與改進,構造對數線性模型。

(2)面板數據模型選擇。面板數據涉及個體影響,因此要考慮模型的選擇。根據截距和系數項,可以劃分為三種類型的模型:變截距模型、變系數模型和不變系數模型。

(3)計算統計量F1 和F2,并與相應臨界值比較。判定規則為:若接受假設H2,F2 小于臨界值,則為不變系數模型c;若拒絕假設H2,F2 大于臨界值,則檢驗假設H1。如接受H1,則模型為變截距模型b;若拒絕H1,則模型為變系數模型a。

利用本文數據,選擇變截距模型。

3 實證分析

3 . 1 數據處理
本文以上證 A 股的上市工業公司季度財務數據為研究樣本。為保證數據完整性、可比性和有效性,消除異常樣本對研究結論的影響,剔出上市時間短、處于*ST、ST 或者PT 狀態的T 類上市公司,最終共得到研究樣本219 個,6132 個觀測值。為消除極端值影響,本文對連續變量進行 1 % 或 5 % 的winsorize處理。所有企業財務數據和公司股權結構信息均來自于國泰安金融數據庫。

3 . 2 數據結果
利用Eviews6.0 對數據進行回歸,結果如表2 所示。由于我們選擇了不變系數(變截距)模型,因此需要判斷各區域之間的差異是固定的還是隨機的,即對模型和數據進行Hausman 檢驗。根據結果發現選擇固定效應最合適,即各企業創新績效差異與該企業創新投入變量相關。說明對于短期面板,創新績效是一個不隨時間變化卻隨個體變化的變量?!颈?】

3 . 3 結果分析
(1)財務杠桿。表2中各種模型顯示,表明財務杠桿與創新績效之間顯著負相關。說明大部分創新績效好的企業,都愿意保持一個寬松的財務區間??梢姳绕饌鶆杖谫Y,企業更傾向于利用權益資金或內部積累資金。與已有研究結論相一致。

(2)權益資本。實驗結果表明各模型中的資本公積、權益資本與企業創新績效的關系均顯著為正。系數表示彈性,即每增加百分之一的權益資本投入,績效就相應提升若干個百分點,且資本公積系數(0.8)要明顯大于權益資本(0.06)。這是因為權益資本畢竟來自資本市場,股東面臨著企業創新的不確定性和風險性等顧慮;而資本供給是企業內部的積累,源自企業經營利潤。這筆資金具有專門的用途,接受股東監督,因此創新效率高。這和假設1 是相符的。

(3)債務資本。本文將債務資本分為長、短期。雖然債務資本都會對企業造成還本付息的剛性壓力,但債務結構會對企業創新活動產生不同的影響。由模型 4~模型 6 可以看出,短期債務與創新績效的關系顯著為正,在 0.02 和0.06 區間內波動;但其滯后效應衰減明顯,說明短期債務具有很強的爆發性和較差的持續性。而長期債務則相反。由于其貸款門檻高于短期債務,因此當期長期債務對企業績效的提升并不明顯??呻S著時間的推進,長期債務的持續性就體現出來。模型5 表明滯后二期時的效應最明顯??梢妭鶆盏某掷m效應與滯后期(1~3 年內)呈倒 U 型關系。因此基本符合本文假設 2。

(4)股權結構。雖然企業偏向于權益資本進行創新,但盲目增發帶來的股權稀釋會造成公司治理中委托代理問題。根據模型 2~模型 3,我們發現,股權集中度和創新績效呈顯著正相關,系數基本維持在0.007;且集中度影響企業創新政策,表現為集中度與資本公積交互項系數顯著為正,0.045說明這種股權集中度每增加1%,會帶動資金公積以對應幅度增加。原因在于股權越集中,決策成本越低,股東對自身利益的追求激勵他們投入創新研發活動。符合本文假設 3。

(5)無形資產。各模型統計結果顯示包含教育培訓等智力資本投入和品牌、商譽價值的無形資產對創新績效具有顯著的提升,彈性系數基本維持在0.5左右。這是因為企業無形資產投入影響企業形象和投資者對企業的預期,有助于企業為自身投融資活動營造一個良好的行業環境。

(6)自由現金流。各模型中的自由現金流指標系數均顯著為正,并且沒有隨著變量的變化而產生巨大波動。說明支持企業偏好于利用可支配自由資金經營活動進行創新活動,不管是否有其他資金支持,自由現金流始終是創新的最主要保障和堅實基礎。

3 . 4 穩健性檢驗
為了使分析更嚴謹,需要對模型進行穩健性檢驗,考察實證結果是否隨著參數設定的改變而變化。

本文采用替換變量法對模型結果做穩健性測試。具體地,首先用總資產收益率 ROA 替代原績效指標——主營業務收入增加值——反映公司包括資產和負債在內的總體盈利能力;其次,用企業經營杠桿取代財務杠桿。若替代變量后各系數仍基本保持顯著,則說明模型是穩健的。

由回歸結果可以看出,盡管對變量進行替換,但模型4 中各變量系數符號和顯著性基本不變。說明模型是穩健的。而從系數數值看,效果不如前面模型擬合結果好。說明本文原始模型指標更符合實際情況。

4 結論與建議

本文在已有研究基礎上,改進傳統創新績效的衡量指標,細分企業債務資本、權益資本、自由現金流等資本結構,將創新績效和資本結構直接相聯系,試圖找出資本結構和創新活動帶來的績效提升之間的關系。同時希望能為國內相關研究做有益補充,引發深層次的思考和啟發。

通過實證研究發現:首先,現金流和資本公積的系數明顯大于權益資本,說明相比權益資本,前兩者對創新績效的改善有更顯著作用;其次,隨著貸款滯后項的添加,長期貸款系數和顯著性均比短期貸款更穩定,說明長期債務的持續性帶來的促進作用大于其對企業的壓力,因此比短期債務更能促進企業創新和提升企業績效,同時比較滯后一期指標至滯后三期指標,其系數和顯著性的動態變化表明債務資本的滯后期與績效大致上呈倒U型關系(長期貸款滯后兩期時系數最大);此外,不管是股權集中度還是它與公積金乘積的系數均顯著為正,說明企業股權越集中對創新績效越具有正向促進作用,并且這種影響是通過企業用于研發的資本公積間接影響創新績效;最后,現金流的系數始終維持在穩定的高水平上,恰恰符合企業對自由現金和維持寬松的財務區間的偏好。

基于上述分析,提出如下建議:

第一,注重內源資本積累,增強技術改造的投資意識。多數企業研發費用來自營業收入,即企業收入狀況會影響研發費用的積累。因此企業必須合理配置現金流,運用多種財務工具(比如展期、提前回收應收賬款等方式)全力保證對研究開發支出的支持;重視對員工的培訓、教育等智力資本的投入,形成內外兼修的人才培養理念和培養管理機制;重視無形資產對企業創新帶來的正向促進作用,比如品牌建設、知識產權保護、樹立良好的商業信用等。

第二,根據債務資本滯后效應,國家和金融機構應在一定的政策和風險收益考慮下,保持相對穩定的資助率水平,調整信貸政策,建立和完善企業信用擔保體系和風險補償機制。比如財政出資組建全國性擔保體系和專業擔保機構,加強企業、擔保機構、銀行三方互動合作,使企業對金融機構貸款額度和貸款政策形成穩定的預期,做出長期的規劃和有效的資源配置。

第三,適當增加經營者所有權,控制股票發行規模,合理調整資產結構。這樣才能使股權和債權在資本結構中合理分配和融合,保證股東、債券人和企業職業經理人三者之間更好地相互作用。同時建立共同利益下的經理人激勵、約束機制和薪酬績效體系,增強公司凝聚力,減少管理成本,降低委托代理風險。

最后,企業還要善于利用社會資源和社會資本。在爭取政府資助項目、響應政策引導下,依托當地高等院校、各類研究機構和人才培養載體,加強多方合作,打通知識產生—溢出—應用的通暢渠道,推進產、學、研一體模式,建立自主研發和聯合開發并舉的創新體系,探索技術創新戰略聯盟。

5 結束語

基于2005~2012 年中國上證A 股市場大中型工業企業季度財務數據,本文驗證了企業通過不同融資渠道獲得的資本及股權性質對創新績效的影響。研究顯示隨著中國經濟的深入發展,大中型企業將成為創新的主力軍,創新融資問題將會日益凸顯。因此我國要繼續金融體制的深化改革,充分發揮各種技術創新融資方式的積極作用,切實提高創新水平,推動創新型國家建設進程。

此外,本文仍然有一定的局限:(1)樣本只選取了全國大中型工業企業作為數據來源,沒有考慮其他行業,并且沒有針對不同規模的工業企業分別進行實證研究,直接影響部分結果的顯著性和擬合度;(2)研究中沒有考慮企業不同部門創新活動的差異以及企業生命周期對企業創新投入和創新績效的影響;(3)最后,本文認為各種資本之間可能存在著非線性的動態關系,它們之間會相互作用。

參考文獻:

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