一、緒論
近年來,商業銀行表外業務快速發展已經對我國金融、貨幣調控的傳導機制和實施效果產生較大影響.銀行表外業務包括非保本的銀行理財業務、配合信貸出表的同業業務和表外衍生品等,由于衍生品業務目前開展規模相對較小,本文將研究的重點放在銀行理財和同業業務兩大表外業務上.
在分析銀行業務演變對銀行間市場流動性擾動之前,首先回顧一下有關學者對 2013 年 "錢荒"事件的研究成果.有觀點認為 "錢荒"是央行有意為之,意在倒逼銀行壓縮同業業務和資產管理等表外業務,迫使商業銀行去杠桿.本文認為維護金融市場穩定的央行不可能僅為倒逼銀行去杠桿而任由銀行間利率一度達到30%的高位.還有研究將 "錢荒"的原因指向外部隨機沖擊.這些外部因素包括季末資金需求、債市整頓等因素.也有學者認為是銀行資產負債錯配導致 "錢荒"發生,其核心思想是銀行為獲取高額收益,通過同業和理財業務獲取利差.
還有觀點指出貨幣超發、監管失靈與經濟失衡是銀行間 "錢荒"的主要原因.本文認為貨幣超發難以成為流動性緊張的原因,貨幣超發造成的結構性失衡則會引起資金的錯配,突出表現在國家信用資源被濫用、部分國企和地方融資平臺財務軟約束不足,導致對資金價格不敏感.而 2013 年銀行間市場流動性緊張并未傳導至實體經濟,企業融資成本上升不明顯.
我們傾向于銀行資產債務期限錯配導致銀行間流動性緊張的觀點---銀行間的短期負債資金與同業業務和資產管理業務的長期限資產錯配達到臨界值后,央行主動收緊流動性引發資金面劇烈緊張.這可以從銀行理財和同業業務的發展中找到證據.
從銀行理財產品的到期量來看,由于監管機構對銀行貸存比、存款準備金率等有考核要求,為滿足季末指標考核時點和長假節前等重要的流動性時點,銀行往往將理財產品的到期設計在時點前,以獲得留存的存款,季末往往也是理財產品到期數量的高點.從同業業務來看,銀行同業業務規?？焖侔l展.
同業資產占比從2009 年的10%大幅上升到2013 年的18% ,明顯超越儲備資產占比,且資產與負債間缺口在擴大 \\( 央行公布其他存款機構資產負債表中,商業銀行的同業資產可以用對其他存款性公司債權,而同業負債可以對其他存款性公司負債,但此科目并未包括商業銀行所發行的債券,因此減去債券,即是資產負債的缺口\\) ,由 2008 年 12 月的 40000 億元急劇增加到2015 年3 月的174000 億元 \\( 數據來源于 Wind 咨詢\\) .這表明,銀行間市場短期流動性拆借的需求在上升.
更關鍵的是,同業業務杠桿率 \\( 同業資產/準備金存款\\) 攀升,從 2008 年 12 月的 0. 83 攀升到 2015年3 月的1. 25 \\( 數據來源于 Wind 咨詢\\) .因此,作為監管套利的主要工具,同業資產擴張極易受到監管政策影響,從而對整體資產負債表結構形成沖擊.
而2013 年3 月份和 5 月份來自監管的兩份通知,則對同業業務的流動性產生了沖擊.其中,《中國銀監會關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》強化了對理財業務投資非標資產的比重,而《中國外匯交易中心關于進一步規范管理關聯交易有關事宜的公告》則規定同一金融機構法人的所有債券賬戶之間不得進行債券交易,由于理財戶與自營戶無法交易,銀行甲增長的存款規模,實質上是以銀行乙的超額準備金下降為代價.因此,資金效率降低,交易成本上行.在外匯占款等資金供給端收縮的背景下,隨著理財產品集中到期,資金成本大幅提升.
二、問題的提出
由上文可知,已有研究對 2013 年的 "錢荒"展開了深入理論,為理解我國金融體系的流動性提供了更多經驗證據.但是,現有研究往往側重定性分析,缺乏實證研究,同時將 "錢荒"的發生歸咎于某一因素,沒將全面的影響因素納入分析架構.鑒于此,本文將通過納入解釋 "錢荒"的解釋變量,分析影響我國銀行間市場流動性的一般規律性原因,尤其是納入同業業務和理財業務變量,分析其對流動性的影響以及對央行貨幣政策有效性的影響.
回顧歷史,我們可以發現,銀行間市場的流動性緊張導致短期利率飆升的情況曾多次出現.2007年10 月份金融危機爆發時,實體經濟受到嚴重沖擊,宏觀經濟數據出現斷崖式下降,從而引發銀行間流動性緊張,短期利率如銀行間債券回購隔夜利率\\( FR001\\) 曾快速上升至 8. 7%.2011 年初也曾發生過短期利率大幅度上升的事件,FR001 在十個交易日的時間里,從1. 99%快速上升到8%.當時,實體經濟整體較熱,企業盈利預期強勁,制造業部門的融資需求非常旺盛,實體經濟層面資金非常緊張、高利貸盛行.那時候趨緊的貨幣政策 \\( 央行多次提高準備金率和加息\\) 才是導致實體經濟流動性 "錢荒"的主因.可以說 2011 年的流動性緊張主要體現在實體經濟層面.
但是,在2013 年,錢荒主要發生在貨幣市場與銀行的負債端.首先,銀行間短期流動性緊張程度創下歷史記錄,資金緊張更多地表現在銀行間貨幣市場,回購利率、SHIBOR 利率,同業存款利率等速度上升,但實體經濟融資成本上升有限.其次,回購利率中樞大幅提高,其后理財產品收益率、場下同業拆放利率和國庫定存招標利率達到歷史高點.
但這些并未反映在實體經濟中,社會融資成本回升有限.另一方面,在從銀行間流動性的源頭來看,對銀行間流動性影響較大的是存款準備金率和外匯占款新增情況.然而,2013 年的銀行間流動性緊張均難以從中找到解釋.從存款準備金來看,自 2011 年末以來,經過數次降準,我國存款準備金比 2011 年的21. 5%有一定幅度的下降.從外匯占款來看,盡管2013 年5 月份確實出現新增外匯占款為負的情況,但是遠沒有2011、2012 年嚴重.
此外,商業銀行應對資金需求季節性波動的經驗已經相當豐富,規律性因素很難導致流動性危機卷土重來.隨著金融創新的不斷深化,商業銀行主動的資產負債管理已經發生巨大變化,規模巨大而且仍處在快速發展中的銀行同業業務和資產管理業務,在季末以及考核時點的大量資金流動,已經成為觀測銀行間市場流動性重要因素.
基于已有研究的不足和上述理由,本文認為有必要將銀行同業以及理財的微觀變量納入研究框架.
三、銀行理財和同業業務影響的實證及結論
\\( 一\\) 實證分析
對于理財業務和同業業務對銀行間流動性的影響,本文將建立一個多元回歸模型進行分析.具體結構如模型 \\( 1\\) 和模型 \\( 2\\) ,其中模型 \\( 1\\) 僅涉及到傳統的幾個影響銀行市場短期利率的變量,模型 \\( 2\\) 則引入銀行資產管理業務和同業業務變量.
具體形式如下:【1】
+ β4× PFCB + β5× BFP + β6× IBB + ε \\( 2\\)其中,FR 表示銀行間市場回購利率,OMO 表示央行公開市場操作凈投放量,FOFX 表示新增外匯占款,DR 表示存款準備金率,PFCB 表示新增財政存款.BFP 表示銀行理財產品到期量,IBB 表示同業業務資產與負債缺口.在進行回歸分析時,以 2004 年12 月為基準對數據進行了處理.具體回歸結果如表 1所示.從表 1 的結果來看,將理財與同業變量加入至模型 \\( 1\\) 后,R2有一定上升,模型的解釋能力有所提升.從參數的顯著性來看,代表同業資產負債缺口和理財到期量的變量均在 5% 置信水平下顯著,顯示其對銀行間市場短期利率有顯著影響.從其符號來看,同業資產負債缺口和理財到期量對短期利率都有正向影響,即當月份的缺口和到期量越大,短期利率上升的壓力越大.
\\( 二\\) 表外同業及理財的影響機制
從影響機制來看,同業業務規?？焖偕仙?伴隨的是銀行存款增速下降和存款的理財化,銀行負債款端的壓力上升.個人存款以及單位活期存款占廣義貨幣 \\( M2\\) 比例自2005 年末逐年下降,并且成本較低的活期存款比例下降顯著.尤其是近幾年,居民理財意識不斷增強,互聯網銷售的貨幣市場基金、銀行理財產品和信托產品等各類投資工具受到追捧,活期存款和儲蓄存款理財化且實現出表.一方面,這些資金通過買入返售、協議存款和存放同業等業務轉換為同業負債,增加了銀行同業存放資金; 另一方面,為了覆蓋逐漸上升的同業負債成本,理財以及同業業務需要通過拉長期限錯配或配置高收益資產以增加資產端的收益,在愈來愈嚴重的期限錯配下必然增加資金的流動性缺口,而這部分缺口往往通過銀行間市場同業拆借進行補充,直接導致同業負債規模的大幅增加.
同業業務的資產端主要包括存放同業、拆入資金和買入返售等資產,期限相對負債出現明顯錯配,通過拆短投長,擴大期限錯配,將短期的同業存放資金、拆入資金投資于期限較長的類信貸資產、票據類資產和買入返售資產.如表2 所示,可以發現其負債久期基本在 7 個月以下,而資產普遍高于 10 個月,期限錯配最高的資產平均久期/負債平均久期達到5. 17.在銀行間市場流動性較為寬松、拆借利率較低時,這么做可以為銀行帶來較高收益.如果大部分銀行都采用拆短投長的操作模式,市場機構就必須依賴銀行間短期流動性的補充,一旦在季節性流動性需求大和貨幣政策收緊的關鍵節點,銀行對流動性的需求也將更為強烈,因而對拆借利率的沖擊也更大.商業銀行同業業務和理財等表外業務的發展,對金融系統產生重要影響.一是改變商業銀行業務的風險模式.表外金融產品和融資工具創新活躍既對表內信貸業務形成替代效應,也對社會融資量形成擴張效應,導致貨幣政策的有效性受到影響; 另一方面,無論是同業資金還是理財資金,其最終投向往往集中房地產企業、城投平臺公司等對利率相對不敏感的產業部門,此類產業不僅是調控政策的目標,而且資金往往是通過項目信托通道等 "影子銀行"體系注入此類項目,系統的風險隱蔽化、復雜化.二是對傳統融資形成替代,干擾貨幣政策調控機制.傳統信貸表內融資轉換為表外融資,在貸存比和宏觀調控的約束下,銀行一邊降低信貸額度,一邊通過與銀信、銀保和銀基等合作模式提高表外融資能力.在產能過剩的背景下,貨幣政策希望對一些行業通過降低其融資能力的方式進行調控,但同業資金依托 "影子銀行"通道獲得資金.因此,表外業務非理性發展既會使數量型貨幣政策失效,也會扭曲價格型貨幣政策機制.三是加劇銀行對短期流動性的需求,沖擊銀行間市場的穩定.在傳統的金融體系中,央行通過增加外匯占款向大型銀行釋放流動性,大型銀行再向中小銀行、城商行和農信社等機構拆放流動性.然而在過去幾年,不僅激進的股份制銀行大開展量同業及理財業務,大型銀行也參與其中.在某些時點,銀行變成了統一的流動性需求者,一旦市場出現波動,將對銀行間市場的流動性和利率穩定造成巨大影響.四是推動社會信用擴張,影響貨幣政策的調控目標.商業銀行表外業務的發展由于直接將負債與資產在表外對接,常規存款準備金政策、貸存比和基準利率政策等貨幣政策手段,難以對在基于商業銀行的資產負債核算內無法體現的融資活動所引致的信用貨幣創造進行控制,從而降低貨幣供應量、社會融資規模與宏觀經濟變量之間的相關性,也降低央行貨幣政策的窗口指導有效性,干擾貨幣政策的執行.
四、政策建議
\\( 一\\) 加強商業銀行表外業務監管同業和理財等表外融資業務主要有兩大風險:一是對社會融資規模擴大效應和替代效應,既難以監管,還影響宏觀調控效果; 二是為規避監管,同業和理財業務往往拉長業務鏈條,一旦鏈條中某個環節風險暴露,易引起銀行體系的風險.因此,監管機構應加強對銀行表外業務的監管.首先,根據實質重于形式的原則對銀行表外業務的發展進行規范引導和有效監管,確保監管機構對銀行表外業務發展可控性.其次,貨幣當局和監管機構應深入研究表外業務對社會融資總量的影響,完善現有貨幣政策工具的運用機制,提高貨幣政策的有效性.再次,嚴格監控表外業務中復雜金融工具的運用,控制整體杠桿水平,避免過度創新.最后,同業業務及理財業務的一個重要特點是各類型金融機構的協同運作,應增強監管機構對創新業務和交叉業務的有效監控,減少行業監管差異導致的監管套利.
\\( 二\\) 大力發展直接融資盡管2013 年以來,監管機構已對理財投資非標準化債權進行了限制,同業業務也要求收歸總行統一管理; 也鼓勵銀行探索理財和同業業務的事業部制改革,從長遠來看有助于降低表外業務整體風險.但是,同業及理財的發展,亦包含了很強的企業融資需求推動.因此,在加強監管的同時,采用堵疏結合的策略,大力擴寬企業融資渠道,加快債券等直接融資方式的發展,以多渠道滿足企業的融資需求.
\\( 三\\) 鼓勵資產證券化發展2015 年 6 月, 《商業銀行法修正案 \\( 草案\\) 》 刪除貸款余額與存款余額比例不得超過 75% 的規定,將存貸比由法定監管指標轉為流動性監測指標.取消存貸比考核后,銀行季末效應將會淡化.建議在存貸比取消和利率市場化深入推進的大背景下,發展資產證券化.因為商業銀行的同業業務以及理財業務發展是利率市場化倒逼與監管套利共同作用的結果.隨著利率市場化帶來的金融脫媒,銀行負債穩定性減弱,成本不斷上升,傳統的賺取存貸利差模式難以適應新形勢發展.因此,應理順銀行信貸資產證券化機制,鼓勵銀行按照國際慣例和標準,在資產端通過資產證券化方式出表,進行結構化融資提高資產周轉率,減少銀行發行方經濟資本的占用,進行資產負債管理.
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