本篇論文目錄導航：
【題目】企業財務困境下風險投資在企業成功IPO后的作用
【第一章】影響企業財務困境的因素研究緒論
【第二章】國內外風險投資對企業作用的文獻綜述
【第三章】財務困境企業的界定
【第四章】風險投資機構特征與企業財務困境
【第五章 第六章】財務困境發生影響因素的實證分析
【第七章】財務困境成本影響因素的實證分析
【第八章】風險投資特征對財務困境的影響
【結論/參考文獻】被投資企業上市后風險投資的作用研究結論與參考文獻
7 財務困境成本影響因素的實證分析
7.1 樣本描述性統計
7.1.1 基本財務特征的描述性統計
本文首先對變量進行了簡單的描述性統計，結果見表 7.1.
以經營業績觀計量的困境成本 FCD1統計量為 282,均值為 0.047,最小值為-13.190,最大值為 7.790,標準差為 1.836.由上文的界定可知，FCD 值為正表示財務困境成本，即財務困境導致企業經營業績受到損失，FCD 值為負表示財務困境收益，即財務困境導致企業經營業績得到增長，以經營業績計量的財務困境成本最小值為-13.190,表示實現財務困境收益，經營業績增長 1319%,最大值為 7.790,表示出現財務困境成本，經營業績損失 779%,以經營業績計量的財務困境成本的波動不大，25%分位數為-0.115,表示至少有 25%的觀測值實現了財務困境收益，50%分位數為 0.151,表示至少有一半的企業出現了財務困境成本。
以權益價值觀計量的困境成本 FCD2觀測值為 282 個，均值為 0.124,最小值為-2.97,最大值為 6.64,標準差為 0.124.與 FCD1 相似，權益價值觀的最小值-2.97 表示實現了財務困境收益，權益價值增長了 297%,最大值 6.64 表示實現了財務困境成本，權益價值損失了 664%,并且波動不大。權益價值觀表示的困境成本最大值與最小值之間（9.61）的跨度遠遠小于經營業績觀表示的財務困境成本最大值與最小值之間的跨度（20.98）。25%分位數為-0.07,表示至少有25%的觀測值實現了權益價值的增長，50%分位數為 0.124,表示至少有 50%的企業出現了權益價值的下降。
VC（風投背景）的統計量為 282,均值為 0.025,標準差為 0.156,75%分位數為 0,說明只有不到 25%的觀測值具有風險投資背景。INDPER（行業銷售增長率）的統計量為 282,均值為 2.333,最小值為-0.71,最大值為 287.31,標準差為 18.009,相對于其他變量，行業銷售增長率的波動最大，25%分位數為0.043,說明 75%以上的行業實現了銷售增長。TDP/TA（資產擔保價值）的觀測值為 282,均值為 0.500,最小值為 0.02,表示總資產中僅有 2%的有形資產，最大值為 0.92,表示總資產中有 92%為有形資產，標準差為 0.175,波動不大。
DCAP（債務融資能力）的觀測值為 282,均值為 0.007,最小值為 0,最大值為1,標準差為 0.084,75%分位數為 0,說明至少有 75%的觀測值并不具有高債務融資能力。DSTR（債務復雜程度）的觀測值為 282,最小值為 0,說明在流動負債中不存在短期借款，最大值為 0.91,說明在流動負債中有 91%的短期借款，標準差為 0.203,波動不大。TobinQ（成長性）的觀測值為 282,均值為 1.190,最小值為 0.55,最大值為 4.41,標準差為 0.437.SCORE（企業綜合治理得分）觀測值為 282,均值為-0.677,最小值為-5,根據上文可知，國有主導絕對控股的公司綜合治理得分為-5,是全部類型中得分最低的類型，最大值為 1,法人相對控股的公司綜合治理得分為 1,是全部類型中得分最高的類型，標準差為 2.08,75%分位數為 1,表示至少有 25%的觀測值公司綜合治理得分為 1,即至少有 25%的觀測值公司治理類型為法人相對控股。
7.1.2 按是否困境分組的描述性統計
本文將困境企業按照是否具有風險投資背景分成兩組，進行了簡單的描述性統計，結果見表 7.2.根據統計結果可以發現，在全部困境觀測值中僅有 7 個觀測值具有風險投資背景，僅占全部觀測值的 2.48%,無風險投資背景的觀測值為 275 個。以經營業績觀表示的困境成本 FCD1在組 1 中的均值為-1.997,即財務困境帶來經營業績收益，在組 2 中的均值為 0.099,即財務困境帶來經營業績損失，兩組差異值為-2.096,并且這種差異是顯著的，在組 1 中的波動大于在組 2 中的波動；以權益價值觀表示的困境成本 FCD2在組 1 中的均值為 0.043,在組 2 中的均值為 0.126,即具有風險投資背景組的困境成本低于無風險投資背景組，兩組差距 0.084,但這種差異并不顯著；INDPER（行業平均銷售增長率）在組 1中的均值為 0.134,在組 2 中的均值為 2.389,兩組差距 2.255,但這種差異是不顯著的，相對于其他財務指標，行業平均銷售增長率在組 2 中的波動最大，標準差為 18.234;TDP/TA（資產擔保價值）在組 1 中的均值為 0.503,在組 2 中的均值為 0.500,兩組的差別并不顯著；DCAP（債務融資能力）在組 1 中的均值為0.022,在組 2 中的均值為 0,具有風險投資背景的觀測值具有更好的債務融資能力均值，并且這種差異顯著；TobinQ（成長性）在組 1 中的均值為 1.208,顯著高于組 2 的均值 1.19;SCORE（公司治理得分）在組 1 中的均值為-0.571,在組2 中的均值為-0.68,組 1 的均值高于組 2 的均值 0.109,并且這種差異顯著。
7.2 相關性檢驗
為檢查變量間的相關性，本文對變量進行了 Pearson 相關性檢驗，檢驗結果如表 7.3 所示。
根據檢驗結果可以發現，變量之間并不存在著共線性問題。其中 DSTR（債務復雜程度）與 SCORE（公司綜合治理得分）具有顯著的正相關關系，反應出公司治理水平越高債務復雜程度越高。其他變量之間則不具有顯著的相關關系。
本文繼續檢驗了兩種計量方式的困境成本的相關關系，結果見表 7.4.
根據檢驗結果可以發現，經營業績觀計量的困境成本（FCD1）與權益價值觀計量的困境成本（FCD2）之間的相關性并不高，這可能是由中國資本市場的有效性較低導致的。股價不僅受到經營業績的影響，還受到政策的影響，市場上的也充斥著大量的盲目投資者甚至是投機者，種種原因導致股價并不一定與企業的經營業績相一致，權益價值的變動也不一定與企業經營業績的變動相一致。
7.3 風險投資對企業財務困境成本的影響
7.3.1 經營業績觀的困境成本
根據回歸結果可以發現，風投背景（VC）的回歸系數為-2.139,結果顯著，說明企業陷入財務困境時風險投資可以減少企業經營業績的損失，這是因為風險投資的存在可以幫助企業獲得更多的短期有息債務融資和外部權益融資，使企業以較低的成本籌資，同時風險投資機構可以在一定程度上解決企業與供應商、客戶的信息不對稱問題，減少企業的經營業績損失，即降低財務困境成本。至此，假設 2 部分得到結果，即上市企業陷入財務困境后，風險投資可以降低企業經營業績觀計量的財務困境成本。
INDPER（行業銷售增長率）的系數為-0.022,結果顯著，說明行業銷售增長率越高，財務困境成本越低，即行業經濟狀況越好，困境企業的經營業績損失越少，這可能是因為行業經濟狀況較好的情況下，人們對困境企業的信心會相對較高，營業收入的下降幅度也會相對較小，進而經營業績的損失較少，即財務困境成本較低。TDP/TA（資產擔保價值）的系數為-0.287,結果顯著，說明企業的有形資產與總資產比率越高，企業的財務困境成本越低，這可能是因為當企業陷入財務困境后，有形資產比例較高的企業可以獲得相對更多的追加貸款，解決資金不足的問題，可以較少地通過變現資產、低價銷售獲取資金，進而經營業績實現較少的損失，即財務困境成本較低。DCAP（債務融資能力）的系數為-0.01,結果顯著，說明債務融資能力越高財務困境成本越低，這可能是因為當企業陷入財務困境時，具有較高債務融資能力的企業可以以更低的成本獲得貸款或經營性負債，較好地解決資金問題，使企業經營業績損失減少，財務困境成本降低。DSTR（債務復雜程度）的系數為 0.037,回歸結果不顯著，說明債務復雜程度與企業財務困境成本之間不存在線性關系。TobinQ（成長性）的系數為-0.602,結果顯著，說明成長性越高的企業困境成本越低，這與前人的研究結論77并不一致，這可能是因為成長性越高的企業體現出越好的發展前景，可以較少地損失營業收入，獲得相對較多的經營性流動負債，是企業經營業績損失減少，財務困境成本降低。
SCORE（公司綜合治理得分）的系數為 0,回歸結果不顯著，說明在觀測值中沒有體現出公司的綜合治理情況與財務困境成本的線性關系。
7.3.2 權益價值觀的困境成本
根據回歸結果可以發現：VC（風投背景）的回歸系數為-0.067,但回歸結果并不顯著，說明風險投資與權益價值觀計量的財務困境成本之間不存在顯著的線性關系。這可能是因為企業的權益價值很大程度上取決于投資者對企業未來發展的預期，投資者在選擇投資對象時會綜合考慮多種因素，風險投資可以起到信號傳遞增強投資者認可度的作用，但數據顯示，風險投資的這種作用并不足以減少投資者對企業未來發展預期的降低，即風險投資不能降低權益價值觀計量的企業財務困境成本。至此假設 2 已全部得到結果：上市企業陷入財務困境后，風險投資可以降低企業以經營業績觀計量的財務困境成本，但與權益價值觀計量的財務困境成本之間不存在顯著關系。
INDPER（行業銷售增長率）的系數為-0.096,結果顯著，說明行業經濟狀況越好，企業權益價值損失的就越少，這可能是因為投資者在選擇投資對象時行業因素是最重要的決定性因素之一，行業經濟狀況越好，投資者越不會因為企業一時的財務困境而大幅度減持股份，股權價值也就不會大幅度下降，即權益價值觀衡量的困境成本較低。TDP/TA（資產擔保價值）的回歸系數為-0.482,回歸結果顯著，這說明有形資產與總資產的比例越高，企業的權益價值損失越少，這可能是因為企業的有形資產也是投資者選擇投資方向需要考慮的重要因素，企業的有形資產規模在很大程度上決定了企業的發展前景，如果有形資產比例較高，當企業陷入財務困境時，投資者會出于企業前景的考慮較少地放棄股權，使企業權益價值損失較少，即財務困境成本較低。DCAP（債務融資能力）的回歸系數為-0.055,結果并不顯著。DSTR（債務復雜程度）的回歸系數為 0.214,結果不顯著。TobinQ（成長性）的回歸系數為-0.316,結果顯著，說明企業的成長性越高，權益價值損失越少。這可能是因為企業成長性同樣是投資者選擇投資對象需要考慮的重要決定性因素之一，如果企業擁有良好的成長性，投資者出于長遠考慮不會因為企業一時的財務困境而急于堅持股權，使企業權益價值損失較少，即困境成本較低。SCORE（公司綜合治理得分）的系數為-0.023,回歸結果不顯著。
