一、引 言
在變化莫測的環境中, 企業承受著更大的壓力創造新的產品、服務和流程. 不同的企業采取不同的戰略和措施面對環境的不確定性. 隨著國際競爭的加劇、技術變革的加快、顧客期望的成熟,技術創新是企業能夠存活下來的主要途徑. 技術創新能夠使企業在激烈的競爭中領先于對手,即在戰略方向、產品方向上引領競爭. 技術創新和"先入為主"的戰略能夠為企業帶來競爭優勢, 以及高于市場平均水平的回報.
企業處在并非完美的市場環境中, 每個公司的工程、 項目的利潤都會受到其他公司投資決策的影響. 盡管實物期權計算的復雜性,導致管理者接受它十分緩慢,但是最近幾年,實物期權已經成為企業靈活戰略中越來越重要的資源. 實物期權可在戰略層面和操作層面上給企業帶來能力和機制, 以適應環境帶來的變化. 因為決定運用哪種期權時體現在管理層面上的、對實物期權的研究,必須建立在管理者的觀念和行動上. 企業高層把實物期權當作是企業靈活戰略的一種資源,即使是直覺上的,也能夠在企業中促進創新的流程,因為他們能夠開發出管理者,這些管理者將不確定性當作是多種多樣的可行的方案,并從中提取出一個可行的方案來.
到底該不該進行技術創新投資? 企業需要對自主創新投資和技術外購進行評估、比較后,才能夠做出選擇. 傳統投資決策評價方法包括:凈現值法、投資回收期法、投資收益率法、內部收益率法等,這些方法的實質都是相同的 \\(將期望現金流按照風險調整貼現率貼現的貼現現金流,DCF法\\). 但是,實際的經濟市場環境是復雜動蕩的,投資不確定且不可逆,無論是未來的現金流還是風險貼現率都是不確定的. 戴和忠[1]指出,這些方法一般適用于變化程度小、期限短、不確定性小的項目,而對于技術創新投資項目,特別是高新技術投資項目,存在著很多的缺陷,特別是沒有對保留選擇權的問題進行考慮. 據此,本文研究擁有實物期權觀念的管理者能夠對技術創新產生多大的積極影響,將實物期權的價值評估方式運用到企業技術創新的投資決策中, 充分考慮不確定性因素,并建立決策原則,一方面擴展實物期權在技術創新項目評估價值中的應用, 另一方面解決企業是進行自主技術創新還是外購技術的難題.
二、基本假設
經濟與合作開發組織\\(OECD\\)對技術創新的定義是:新產品的產生及其在市場上商業化,以及新工藝的產生及其在生產過程中的應用過程[2]. 將金融期權的思想運用到現實市場的機會中, 就是實物期權[3]. 它興起于學術界和實物界對傳統投資評價方法的質疑. "實物期權"一詞最早是由Myers[4]提出的, 他認為企業對事物資產的投資可以看作是購買一個權力, 以便在未來以一定價格取得一項實物資產或投資項目, 所以實物資產投資的價值可以應用類似評估一般期權的方式來評估, 同時因為其標的為實物資產,故將此類性質期權稱為實物期權.
國內外學者對實物期權應用于技術創新都有所研究. 把創新管理和實物期權的不同方面結合起來,可以構建一個創新連續步驟的概念模型, 開發和使用實物期權. 企業創新精神是其潛力和實物期權的前提, 許多的期權可以被當作是一個前提, 一旦工程、項目開始實施時,環境壓力便會出現,使期權變為不斷創新的工具. 實物期權方法可以提高創新流程,因為它能夠通過提高技術投資轉變技術邊界. 實物期權理論能夠管理新產品開發, 開發流程可以被當作投資步驟的一部分,具有靈活性,新方法、新產品、新流程可以被當作是新期權的產物,因為所有剩下的開發將依賴于下一步驟,在不同的開發階段,這些互不相連的流程在運用實物期權時, 可以不斷進行創新. 通過實物期權理論來鑒別、優先開發外部潛力大的技術,而建立起來的技術潛力流程,能夠促進開放創新和戰略決策,最終引領核心競爭力.
當企業面臨一項新的技術創新投資決策時,可以看作是金融理論中的看漲期權: 它不是履行在將來一時間購買一項資產的義務,而是一種權利;當企業進行一項不可撤回的技術創新投資時, 實際上就是執行了金融上的"看漲期權". 在金融期權中,期權的價值主要受到五個方面的因素影響:\\(1\\)到期時間T. 本文指技術創新投資機會的有效時間,與租約、專利、競爭程度、產品生命周期有關;\\(2\\)股票價格W.是購買期權時,所根據的、從技術創新投資項目中所能得的全部現金流量的現值;\\(3\\)執行價格X. 本文指購買期權時, 所根據的從技術創新投資項目中所能得的全部現金流量的現值;\\(4\\)無風險利率rf. 是有效期無風險年利率;\\(5\\)波動率σ. 指技術創新投資項目未來現金流的不確定性,與技術的不確定性有關.
考慮到市場各方面的風險, 會沖擊確定技術創新投資決策中的各種因素, 本文假設的技術創新投資的投出和回報是時間函數,并且符合布朗運動;根據Klemkosky[5]的觀點,市場上存在著唯一的等價鞅概率,并且不存在套利的機會;宋縫明[6]認為的技術創新項目投資者對無風險連續復利下當前現金流的期望值是未來的收益. 此外,本文假設投資處于風險中性的、信息對稱的無摩擦市場.
三、技術創新投資項目中的實物期權評估方法
\\(一\\)外購技術時項目期權價值評估
Wathins在其著作《技術與企業戰略》中,將外購引入了技術管理領域, 企業將技術價值鏈中應自己完成的工作,通過市場交易付費的外協、外包和購買活動進行技術外購, 也包括對自己無力開發的技術尋求市場供應商供給[7]. 企業技術外購的主要目的是縮短技術商業化的周期、降低商業化的成本、實現強強組合,以及提升企業的競爭力. 外購技術使企業能夠使用其他企業的知識產權, 但是必須向擁有知識產權的企業支出一定的許可費用, 或者是根據外購技術銷售額支付技術版權稅. 外購技術的風險主要是技術商業化 \\(Technology Commercialization\\) 的結果. 在技術創新投資階段之后, 便開始商業化的投資,商業化的投資柔性為實物期權的應用提供了可能性. 如果企業認為未來的市場前景不明朗,就不會進行商業化的投資,則該技術創新投資項目的損失是外購技術時的費用X.因此,企業外購技術時的期權就是一種典型的歐式看漲期權,技術外購時項目的期權價值可以由布萊克-斯科爾斯定價公式[3]
表示:
其中,V為外購技術期權的價值;W是外購技術的未來收益;N\\(b\\)為標準正態小于b的分布;X是購買技術時所花費的成本;r是無風險利率;T為購買技術的到期時間;σ是價格波動的標準差.
\\(二\\)自主創新時項目期權價值評估
自主創新是相對于技術引進\\(購買\\)、模仿而言的一種創造活動, 是通過擁有自主知識產權的獨特的核心技術, 以及在此基礎上實現新產品價值的過程[8]. 其核心技術來源于內部的技術突破,依靠自身力量、通過獨立的研究開發活動獲取,本質就是牢牢把握創新核心環節的主動權, 掌握核心技術的所有權[9]. 由于自主創新研發的項目流程往往不是單一階段,而是多階段的,因為多階段的流程可以降低研發項目的風險,因此企業在進行自主技術創新研發時,必須考慮多階段流程機制. 自主創新技術項目的價值不僅由最初投資的現金流決定, 還由原始投資所帶來的將來投資機會決定, 因此就產生了一個復合期權. Geske在布萊克-斯科爾斯定價公式的基礎上,得出金融復合期權公式:Geske模型[3]. 學術界普遍將Geske模型運用于研發項目的投資評價.
企業自主創新技術時必須要經歷:研發階段、試驗階段和市場化階段,如圖1所示.
這三個階段伴隨著復合期權的形式, 第一個買方期權在t0時刻形成,執行時間是t1,這是因為對自主研發階段的投資I0獲得了在完成自主研發階段時的投資機會, 執行價格也就是完成自主試驗階段所需的投資I1;在t2時刻,也就是在自主試驗完成階段,若仍然執行第一個期權,在t2會有市場化的機會,第二個買方期權也就形成了,到期時間是\\(t2-t1\\),執行價格是進行市場化推廣所需的資金I2. 可以看出,整個自主創新項目的階段存在著兩個期權, 并且第二個期權是由第一個期權所導致的, 因此可以稱之為復合期權. 必須注意的是,只有當第一個期權的執行價格小于第二個期權的價值時, 才會在第一個到期日執行期權[10]. 自主創新時的項目期權價值評估可以由Geske模型來評價.
其中,M\\(i,g;ρ\\)是積分上限i和積分下限g,并且相關系數是ρ的標準二維正態分布函數;N \\(X\\) 是標準正態小于X的一維分布;ρ=;H是市場化階段投資后產的現金流在t時刻的現值[11];Hc是第一個期權執行價格時的價值,可以利用傳統的布萊克-斯科爾斯定價公式得出;σ是自主創新時的不確定性;I2是自出創新項目進行市場推廣時所需要的投資;I1是自主創新項目進行試驗所需要的投資;r是投資時的無風險利用率;t2是完成自主創新項目時的時間, 也就是復合期權的到期時間;t1是研發階段的完成時間,也就是第一個期權的完成時間.
\\(三\\) 技術創新投資決策的規則
通過上文的分析, 將外購技術時項目期權價值記作C1,將自主創新時項目期權價值記作C2,企業在做技術創新投資決策時,可以采取以下規則.
1.當C1
2.當C1>C2,且C2>0時,應該選取外購技術. 技術創新項目的實物期權價值大于零, 說明技術創新項目是值得投資的. 外購技術時,項目期權價值大于自主技術創新的價值,企業應做出外購技術的決策.
3.當C1<0且C2<0時,不進行技術創新投資. 可以看出, 不管是采取外購技術, 還是進行自主技術創新,項目的價值都是小于零的,所以技術創新項目不值得投資,企業應該放棄投資.
四、結 論
本文認為:\\(1\\)在企業中,運用實物期權理論的經理們,擁有做出決策的能力. 這些決策有益于企業的技術創新,特別是在環境不確定時,環境不確定性被認為是對環境的變化缺乏透明度;\\(2\\)實物期權理論能夠提高靈活性. 靈活性是由實物期權的本質所決定的,因為在技術創新投資項目中,運用實物期權的投資可以放棄、延遲、改變技術條件、改變投資模型、改變投資步驟等. 實物期權可以培養技術創新,而不需混入學習和技術創新基礎上的一般獨立路徑流程之間的矛盾, 這個流程擁有不同次序階段的特征,在不同階段中,組織力量可以導致不斷地探索.
基本來說,由于技術創新持續性的難度,在實物期權和路徑依賴流程之間存在依賴. 管理者可以不使用能夠帶來最低成本和最有效益的傳統模型, 可以嘗試使用動態評價模型\\(實物期權思想\\),在項目實施時,能夠體現管理的靈活性. 這樣做的話,即使實物期權的估計最終不被使用, 也能提供給企業一個思維的框架:能夠在不同方案的基礎上,認真考慮一個可能的期權,進而做出自主技術創新決策,或是外購技術決策.
[參考文獻]
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