引 言

中國的貨幣發行具有規模大、 增速快的特點。 其中 M2從 2002 年的 18.5 萬億元增長到 2008 年的 47.5 萬億元， 僅用了 6 年時間， 平均增速達到了 17.03%. 2009 年更是增加了 13.1 萬億元， 年增速達到了 29%. 之后， M2以年均 13%的速度增至 2012 年的 97.4 萬億元， 使我國成為全球最大印鈔國； 2013 年 3 月末 M2突破了百萬億元大關， 達到 103.61 萬億元。 從縱向看， M2從 2003 年到 2013年第一季度， 擴大了 4.67 倍， 年均增速為 19% （張銳， 2013）。 相應地， 我國 M2與 GDP 的比率也一直較高。 2011 年， 我國 M2/GDP 比率達到 180%, 列世界第一。 2014 年 12 月末， 廣義貨幣 M2同比增長 12.2%, 達到 122.84 萬億元， M2/GDP 比率達到 193%.

M2占 GDP 的比重長期偏高， 不時引發諸如央行超額發行貨幣、 貨幣超發引發通脹以及資產價格泡沫等一系列爭議問題。 如 2010 年 5 月后， 我國 CPI 突破了 3%, 尤其是 10 月份， CPI 同比上漲 4.4%, PPI 同比上漲 5.0%, 由于物價、 房價增速提高， 貨幣超發再次被熱議 （王國剛， 2011; 邵榮平、 許坤， 2011）。 有觀點將 CPI、 房價增長率的上升歸結為貨幣超發引起的通脹問題。 2011 年初，更有觀點認為， “央行超發了 43 萬億元貨幣” 導致了流動性過剩和通脹預期攀升 （周立， 2011）。

對貨幣超發等問題產生爭議的國內文獻， 主要涉及到何為貨幣超發？ 衡量標準是什么？ 貨幣超發是如何形成的？ 貨幣超發和通脹之間是否存在必然的聯系？ 如何應對貨幣超發？ 等等。 本文主要對國內近年文獻進行梳理分析， 試圖得出一個較為全面的分析框架， 進而形成較為清晰和統一的認識。

一、貨幣超發的定義和相關問題

中國的貨幣供給增速遠超經濟增長速度， 但并未引起預期的通脹現象。 這一 “貨幣之謎現象”（McKinnon, 1993）， 蘊含著貨幣超發及其后果等爭議話題。 但 2006 年以前的文獻， 更多是證明我國 M2/GDP 高比率的合理性 （汪洋， 2007）。 進入 2010 年后， 由于 10 月份的 CPI 同比漲幅達到了4.4%, 創 25 個月來的新高； 且 9 月末的貨幣 M2總量 （69.6 萬億元）， 遠超前 3 個季度的 GDP 總量（26.9 萬億元）， 再次引發對貨幣超發和通脹等問題的熱議 （王兆旭、 紀敏， 2011）。

何為貨幣超發？ 理論上， 是指貨幣發行的數量超過了維持經濟體正常運轉所必須的貨幣量。

①一些文獻認為， 一個國家或地區的經濟每增長 1 元的價值， 貨幣發行當局就應相應地供給貨幣 1元， 超出的貨幣供給就可被視為貨幣超發 （溫馨， 2011; 許云松， 2013）。 張雋 （2013） 則認為，貨幣超發應該是指貨幣供給超過實體經濟對貨幣的需求而過多發行的貨幣。 考慮到市場化改革和資源加速商品化等因素， 新興市場國家的廣義貨幣供給量可以適當高于經濟發展， 但過多的貨幣供給容易導致通貨膨脹 （溫馨， 2011）。 與貨幣超發相關的說法是流動性過剩。 在國際上， Keynes（1936） 視貨幣需求與流動性需求同義。 《拉德克利夫報告》 （1959） 則主張用包括金融資產在內的廣義貨幣來代表。 由于流動性過剩內涵復雜 （Rasmus and Livio, 2006; Sebastian, 2007）， 有文獻主張從超額存款準備金、 廣義貨幣 M2, 以及具有變現能力和支付能力的全部金融資產三個不同層面進行界定 （黃昌利， 2008）。 在國內， 流動性過剩實際上被理解成貨幣超發 （李稻葵， 2007）。 在這點上， 貿易順差、 外資流入， 以及居民資產結構轉換等微觀行為， 都應成為判斷流動性過剩與否的重要因素 （巴曙松， 2006）。

為使定義具有可操作性， 通常用 M2/GDP 的比率或者貨幣增速與產出增速的對比關系作為度量的指標 （Sebastian, 2007）。 由于不同國家在貨幣供應量的統計口徑上存有不同， 在經濟金融體制、經濟發展階段、 市場和貨幣化進程以及政策和文化傳統等諸多方面存在較大差別 （王兆旭、 紀敏，2011）， 因此這些指標是造成分歧的重要原因。 針對這些指標的缺陷， 少數文獻否認貨幣超發是一個科學的范疇 （王國剛， 2011）。 認為簡單將 GDP 與貨幣相比較， 并未弄清楚中國的 M2與 M0的剩余部分為各類存款， 其直接功能與貨幣有著實質性區別 （王國剛， 2011）。 對這一觀點， 不妨作進一步剖析。