日本經濟史學家淺井良夫提出，日本在明治維新之后的經濟發展呈現出“附屬型帝國主義”的特點，即雖然在政治上保持了主權獨立，卻在經濟上嚴重地依賴西方列強。以第一次世界大戰為轉折點，日本的經濟發展模式開始向“自立型帝國主義”轉變，探求在對外收支均衡的條件下實現發展的方式。淺井的研究主要關注 20 世紀 20 年代日本政府為了減輕外債所采取的政策。事實上，從貨幣金融的角度來說，日本發展模式的轉型則更加一目了然。
第一次世界大戰期間，亞洲金融霸權出現了短時的真空。隨著英國和美國相繼退出結算中心的主導地位，日本與印度之間的原棉進口出現了突出的結算困難。為了解決這一困境，日本構筑了以日元為基礎、以東南亞地區為軸心的貿易結算圈。第一次世界大戰結束后，日本成為了世界上第二大債權國。
以井上準之助為首的日本新一代金融家試圖在戰時日元結算網絡的基礎之上，進一步通過創建票據貼現市場推動日元的國際化，將日本建成類似“東洋的倫敦”的亞洲金融中心。然而由于一戰后內部經濟危機的頻發與對外收支狀況的持續惡化，這項嘗試并沒有取得成功，日本被迫選擇繼續在附屬型資本主義與自立型資本主義之間徘徊，探索與新興的美國霸權開展金融領域的合作之路。

一、第一次世界大戰與亞洲金融霸權的真空

19 世紀后半期，金本位制在世界范圍內不斷擴展。這一進程也伴隨著亞洲銀本位國家被納入金匯兌本位制體系的過程。截止到第一次世界大戰前，印度、菲律賓、日本、以及海峽殖民地都實行了金匯兌本位制。金本位制在亞洲的擴展不僅有助于進一步強化倫敦作為世界金融中心的地位，也為世界雙邊貿易結算提供了便利。以日本為例，第一次世界大戰前，日本大部分的國際貿易在倫敦進行結算，包括對美國的出口，從印度進口原棉，以及向中國出口棉紗等。
第一次世界大戰爆發后，倫敦試圖繼續扮演最后貸款人的角色，成為歐洲唯一一個允許黃金自由進出口的國家。但是，隨著戰爭規模的擴大，倫敦未能繼續作為國際金融中心提供公共物品。英國不斷積累的貿易赤字迫使英鎊貶值，并因此導致黃金外流。最終英國不得不宣布非正式地禁止黃金進出口，使得包括日本在內的許多國家存放在倫敦的海外資產被隨之凍結。
在這種情況下，紐約黃金市場成為唯一可以無限制進行世界貿易結算的開放市場。1916 年 12月以后，倫敦作為世界貿易樞紐的作用徹底結束了，美元和日元票據首次被用來進行日美之間的貿易結算。但是需要指出的是，由于美元流通范圍的限制，當時的美元還尚不足以承擔起一戰之前英鎊在世界金融市場上發揮的作用。第一次世界大戰之前，紐約缺乏完善能力來協調世界貿易，尤其是缺乏一個票據再貼現的市場。美元的國際影響力還只局限在實行以美元為基礎建立的金匯兌本位制的加勒比海和菲律賓。日本與印度間的貿易結算就無法使用美元，而只能通過更為繁瑣的直接運送黃金的辦法來實現結算。
因此，隨著第一次世界大戰的爆發，原有的以英鎊為中心建立本國貨幣體系的國家與倫敦金融市場的聯系被突然切斷了，而美國還暫時不能承擔起世界金融結算中心的重任，于是在亞洲出現了金融霸權的真空。

二、英國金本位制的崩潰與日本原棉進口結算危機的出現

自 1896 年廢除棉花進口稅以后，從 1897 年開始，日本棉紡織業所需的棉花 100% 依賴于從國外進口。從 1897 年至 20 世紀 20 年代中期，從印度進口的棉花數額一直高居日本棉花總進口額的首位，約占到總進口額的一半左右。
第一次世界大戰爆發前，日本與印度之間的貿易結算主要通過從倫敦購買印度省票據\\( council bills\\) 來進行。
具體而言，經由同樣實行金本位制的英國，橫濱正金銀行的孟買分行將棉花進口資金匯入橫濱正金銀行的倫敦分行，由橫濱正金銀行的倫敦分行向倫敦的印度省\\( Council of India\\) 買入印度省票據，轉給橫濱正金銀行的孟買分行。橫濱正金銀行的孟買分行進而將印度省票據兌換為盧比銀幣，用于印度棉花原產地的貿易結算。
總之，由于印度金匯兌本位制對英鎊的結構性依存，倫敦發行的印度省票據是日本進行印度棉花進口結算的關鍵。
第一次世界大戰的爆發使得英國的對外收支持續惡化。為了保證戰爭融資，英國面臨金融上的巨大挑戰。雖然沒有正式停止英鎊和黃金之間的兌換，英國對黃金出口進行了非正式的限制，并動用各種手段在帝國內部收集黃金。
英國停止黃金出口的行為使得日本在倫敦金融市場存放的海外外匯資產凍結，直接導致了貿易金融的困境。當英國的黃金儲備日益減少，英國政府開始對印度省票據的發售數額加以限制。除了 1916 年 12 月和 1917 年 8月出現過短暫的調高以外，印度省票據的銷售配額一直被控制在每周 900 萬盧比左右。1917 年冬以后則出現了急速的下降，從 1917 年 11 月的 600 萬盧比，下降到 12 月的 400 萬盧比。
當時的橫濱正金銀行總裁井上準之助這樣描述那時的情形: “自從去年年末以來，英國和印度之間的貨幣兌換被完全切斷了。幾乎同時，澳大利亞和英國之間的外匯交易也停止了，就好像在亞洲與歐洲之間突然豎起了一道墻。這對于國際金融而言是巨大的變化，因為即便我們將黃金運往英國，我們也不再能從印度取出……于是，我們開始將黃金運往美國。我國 80%的黃金現在都轉而運往美國?！?br>隨著歐洲國家卷入第一次世界大戰，亞洲國家對日本棉紡織產品的需求也進一步增加，從而導致日本對印度原棉更大的需求，大約達到每年 1 億日元左右。印度省票據的銷售配額給日本從印度進口原棉帶來了巨大的困難。最初，日本政府和橫濱正金銀行試圖通過與英國政府談判的方式來使英國政府放松對印度省票據的銷售配額，但是未能奏效。
迫于貿易金融的壓力，日本不得不像井上準之助描述的那樣，轉而將金融資產存放到美國。根據 1915年聯邦銀行條例，紐約金融市場從 1915 年開始對進出口票據進行貼現，從而使得紐約有可能取代倫敦成為世界金融中心。
為了解決從印度購買原棉款項的支付困難，日本決定采用從紐約直接向印度運出黃金的權宜之計。1916 年一年，大約就有價值200 萬日元的黃金被運往印度。到 1917 年，其數額進一步達到 9370 萬日元。

三、美國金本位制的中止與戰時日元結算圈的形成

1917 年 9 月，美國也頒布了禁止黃金自由出口的法令。隨后，英國政府又于當年年末宣布對印度省票據實施最嚴厲的管制措施。從紐約直接運出黃金支付的手段也無法繼續使用，世界貿易之間的金融紐帶被徹底切斷了。在這樣的背景下，世界各地區出現了若干獨立的結算網絡。日本為了解決與印度之間原棉的貿易結算問題，以東南亞地區為軸心創設了以日元為基礎的貿易結算圈。日本政府為了解決印度原棉進口的支付困難，先后嘗試了若干種替代性的解決方案。首先，日本政府試圖通過減少從印度的進口來糾正對印度的貿易赤字。在日本政府的鼓勵下，日本銀行和橫濱正金銀行勸說日本棉紡織業生產商用美國的原棉來替代印度的原棉。這一措施并不十分有效，因為處理美國產原棉所需的技術與印度產原棉并不相同，前者的成本更為昂貴。同時，由于世界范圍內銀價的上漲，亞洲銀貨圈國家的購買力增強，拉動了從日本進口棉紡織產品的需求，從而導致了日本對印度產原棉的需求進一步增加?？吹饺毡久藜徔棶a業因為使用美國產原棉而遭受的經濟損失，繼任的立憲民政黨政府甚至宣稱，不惜通過從日本國內出口黃金來解決進口印度原棉的結算困難。
面對金融結算網絡的僵局，日本銀行嘗試著通過從與印度有出口貿易的亞洲其他國家和地區購買出口票據的方法來平衡日本對印度進口票據的不足。日本銀行的報告稱: “\\( 我們應當\\) 從南洋和香港購買向印度的出口票據。爪哇每年向印度出口價值大約7000 萬日元的蔗糖，海外華僑向中國的匯款，以及東亞在香港的結算關系都應該被加以利用?！?br>于是，迫于英美禁止黃金自由出口后日本從印度買入原棉的結算困難，在亞洲形成了多邊結算網絡。起初，這樣的多邊結算網絡有兩條路徑，一條是以中國為軸心以銀本位為基礎的“日本—中國—南洋、香港—印度”結算圈。路徑主要利用日本對中國和南洋的貿易順差掙得的銀通貨來支付對印度的進口。具體而言，由于日本對中國和南洋之間存在貿易順差，日本銀行用日元從南洋華僑的手中購買向中國的匯款，繼而用這些銀本位票據從南洋和香港購買向印度的出口票據。
但是由于銀價的急速上升，套利者將上海和孟買的白銀運到日本，然后用來購買日本的黃金。1915 到 1916 年間上海的白銀儲量急速探底，從 1915 年 6 月的 6400 萬兩減少到 1916 年 6 月的 1600 萬兩，以銀本位為基礎的“日本—中國—南洋、香港—印度”結算圈很快遇到了瓶頸。
于是，日本只能通過以日元為基礎的結算圈來突破貿易金融的困境。另一條是以爪哇為軸心，以日元為基礎的“日本—爪哇—印度”結算圈。路徑以日元為基礎，以爪哇為軸心。當時，印度每年從爪哇進口大量的蔗糖，可是由于爪哇缺乏足夠的船只，運力不足，導致對印度的蔗糖出口規模受限。
日本商社和外匯銀行利用這個機會控制了爪哇的蔗糖出口業。首先，政府向日本船只頒發特許令，于是南海和印度洋上的日本船只數量驟然增多，迅速控制了爪哇蔗糖的運輸業務。據估算，1918 年僅三井公司和古河公司就從爪哇向印度運送了價值 5500萬日元的蔗糖。繼而，橫濱正金銀行和臺灣銀行用日元從爪哇購買這些出口票據，而爪哇則將這些日元存放在日本作為其“海外外匯資產”。
以日元為基礎的“日本—爪哇—印度”結算圈成功地解決了日本從印度進口原棉的結算困難。據推算，通過這種方法，橫濱正金銀行和臺灣銀行可以實現 8000 萬日元對印度的出口貿易結算。此外，就在英國政府收緊印度省票據的銷售配額時，英國政府想要從日本貸出價值 1 億日元的美元。日本利用這次機會，要求將其中的 2000 萬日元以盧比的形式償還，這就進一步解決了與印度的結算困難。

四、“東洋的倫敦”構想及日本票據市場的初創

鑒于在第一次世界大戰中，為了解決英美金本位制中止時日本從印度進口原棉的結算問題，形成以日元為基礎的“日本—爪哇—印度”結算圈并開創南洋地區新航路，井上準之助試圖以此為基礎，通過創建票據貼現市場，將日元建成亞洲的國際貨幣。1918 年 6 月，時任日本橫濱正金銀行總裁的井上準之助在財政經濟考究會上發表了題為《日本在東亞新的貿易和金融地位》的演講。
在日本對外收支將會維持在均衡水平的假設之上，井上提出了將日本建成東亞金融中心\\( “東洋的倫敦”\\) 的構想。井上指出，作為東亞的金融中心，日本首先需要滿足兩個絕對條件: 第一，日本必須保證一個開放的黃金市場; 第二，日本必須成為國際結算的票據交換中心和海外投資的信貸中心。同時作為必要條件，日本不僅應當積累大量的海外投資和余資，還應當保證足夠的貿易規模。
井上特別指出，日本迫切需要建立貼現市場。倫敦的金融機構在英格蘭銀行的領導下，形成了票據承兌機構、貼現機構和股份制銀行三者之間的分工。而日本盡管模仿英國建立了銀行系統，但是票據承兌機構還未建立。因此井上認為，日本的普通銀行也應當參與信用證的簽發和貼現，從而在日本建立起貼現市場。
這不僅將為日本的出口交易提供極大的便利，也將會使日本能夠像英國一樣，使用帶息票據來進行出口貿易的結算。井上特別強調，如果能夠采用以日元單位標價的帶息票據進行出口貿易的結算，對于日本與實行銀本位制的中國以及與日本聯系日益緊密的南洋地區之間出口貿易的結算，將會提供突出的便利。
1919 年日本的對外收支再次轉為逆差。1919年 1 月至 4 月間日本的貿易赤字已高達 1． 27 億日元。
1919 年 4 月 22 日在全國票據交換所大會上，井上強調了發展貼現市場、建立中央銀行與普通商業銀行之間的金融市場聯系作為“積極調整”的重要措施所具有的重要性; 并指出銀行承兌票據是使得普通銀行可以直接或通過票據經紀人將銀行余資進行投資的唯一憑證。由于缺少銀行承兌票據，日本的普通銀行只能向本行的客戶提供貸款，而外匯銀行卻不得不依賴短期拆借市場來進行融資。為了使日本能夠在亞洲市場上保持優越的地位，日本必須竭盡全力保證貿易金融更為便利，因此采用銀行承兌票據對于日本有著至關重要的意義。
一個月后，井上開始著手創設貼現市場的決定性舉措。在無視日本銀行的傳統慣例，未經董事會成員討論的情況下，井上分別于當年 5 月和 8 月引入了銀行承兌票據\\( banker’s acceptance\\) 和央行再貼現票據\\( stamped bills\\) 。銀行承兌票據主要用于進口貿易的結算。日本的進口商向其所在銀行申請發行可在該銀行承兌的信用證。央行再貼現票據主要用于出口貿易。橫濱正金銀行和臺灣銀行將其在紐約和倫敦被支付的出口票據作為抵押存放在日本銀行，以此提取匯票。這些央行再貼現票據將會進一步在金融市場上出售。為了保證這些票據的周轉，日本銀行在這些票據上蓋上印章，承諾對這些票據進行再貼現。
日本銀行對這兩種票據的宣傳手冊稱，這項政策出臺的目的分別是“盡可能地使用日本國內的資金來進行對外貿易，盡可能地減少對外國資金的依賴”，以及“盡可能地利用金融市場上的資金，而非向政府和日本銀行尋求救助”。
因此，盡管日本銀行稱引入這兩種票據的目的是“便利貿易金融，收緊信貸，創設貼現市場”，也有學者指出二者皆以“鞏固日本在東亞市場上的有利地位”為目標。日本銀行也開始要求日本商人和銀行采用日元標價的票據來用于對中國和其他亞洲國家的支付結算，并推薦他們在對美國的進口支付中也使用日元票據。
但是據\\( 大藏省\\) 金融制度調查會臨時準備委員會的記錄，自從 1920 年日本金融危機后，銀行承兌票據幾乎從日本金融市場上消失了，央行再貼現票據的流通數量也大幅減少。

結 語

第一次世界大戰期間，日本利用亞洲金融霸權的短暫真空，構筑了以日元為基礎、以東南亞為軸心的貿易結算圈。第一次世界大戰結束后，日本扭轉了一戰前長期的貿易逆差，開始探索經濟發展的新模式。在金融領域，以井上準之助為首的日本新一代金融家在戰時日元結算圈的基礎之上，提出了如下的戰略構想: 通過創建票據貼現市場，確立日元作為亞洲地區結算貨幣的主導地位，將日本建成類似“東洋的倫敦”的亞洲金融中心。
然而該戰略提出后不久，日本的宏觀經濟狀況便持續惡化。國內經濟屢受經濟危機的沖擊，先后經歷了 1920 年的戰后恐慌、1923 年的關東大地震、1927 年的金融恐慌以及 1929 年開始的昭和恐慌\\( 世界經濟蕭條\\) ，且對外收支連年出現逆差。由于內部經濟危機的頻發與對外收支狀況的持續惡化，日元國際化的進程被迫擱淺，進而日本嘗試建立亞洲金融中心的戰略也無果而終。日本被迫選擇繼續在附屬型資本主義與自立型資本主義之間徘徊，探索與新興的美國霸權開展金融領域的合作之路。