3 變量選取和數據樣本
鑒于金融傳染渠道無法直接量化，本章將從傳染渠道的具體機制出發，構造一定的特征變量來代理相應渠道，并給出具體的構造方法。
3.1 特征變量的構造
3.1.1 產品競爭力
一個國家的危機可以傳導至其他國家的公司的第一個途徑是產品競爭力。它主要是依賴于貿易渠道起作用，即如果一個國家的貨幣貶值，那么該國的出口在國際市場上會相對便宜一些。在同一市場上銷售同類產品的其他國家的公司的競爭力會相對下降。此外，如果最初國家的出口在全球生產的特定行業中占據了一個足夠大的份額，那么世界各地該行業的價格可能都會下降。因此，即使一個公司與任何特定市場危機國的企業沒有直接競爭，其產品的競爭力還是可能受到貨幣危機的破壞。如果這種產品競爭力的影響是很重要的，那么在危機過后，與危機國主要出口產品存在競爭的公司將比那些不存在競爭的公司有更低的收益率。
為了看看這個效應在公司層面是不是也重要，本文利用兩位數海關編碼，定義危機地區的主要出口產品為那些危機區域出口總額排本國前十位的商品。通過專注于危機區域的出口總量（而不是生產總量），文章含蓄地排除了預計不存在競爭力效應的商品，包括不可貿易的、具有較高運輸成本的和受到任何形式貿易限制的商品。表 3-1 列出了每個危機區域主要出口產品的 HS 編碼和相應的證監會行業大類，本文排除了那些 HS 編碼無法找到相應證監會行業大類的商品。接下來，文章使用表 3-1 中列出的證監會行業大類代碼將每次危機的公司樣本分為兩個投資組合：主要輸出與危機區域的出口存在競爭的公司（即位于相同的證監會行業大類組）與主要輸出不存在競爭的公司。
3.1.2 收入效應
一個國家的危機可能會在國際上傳播的第二個機制是通過降低對公司產品需求的收入效應，這也是貿易渠道中的一種。當一個國家發生金融危機或任何類型的負面沖擊時，經濟增長普遍放緩，總需求縮小，產品出口到該國的企業通常也會面臨需求減少。如果該國貨幣貶值的話，這種收入效應可能還被放大，進一步降低購買力和實際收入。
為了檢驗這種效應在企業層面是否也重要，與出口競爭的構造方法相類似，本文利用兩位數海關編碼，定義經歷收入效應的商品為危機地區自中國進口的前十位主要商品。表 3-2 列出了每個危機區域自中國進口的主要商品的 HS 編碼和相應的證監會行業大類，文章排除了那些 HS 編碼無法找到相應證監會行業大類的商品。然后本文用這個變量將樣本分成兩個投資組合：與危機區域有或沒有貿易暴露的公司。
3.1.3 流動性
危機能夠進行國際傳播的第三個渠道是通過流動性。單一市場的沖擊可能會降低個人投資者的流動性，并迫使他們出售資產以滿足追加保證金的要求，籌集現金以滿足投資者贖回或滿足監管要求。相比于出售價格已經崩潰的（如在危機國的資產），投資者將會出售其投資組合中的其他資產，如在我國的投資。本文所使用的公司層面的數據不能直接檢驗這一效應。如果一個公司的股份主要是由機構（如共同基金）持有，則更容易受到被迫拋售，因為機構更容易受監管要求或現金贖回而推動這種類型的投資組合重組。此外，Falkenstein （ 1996）表明共同基金在他們的股票投資中往往會偏向流動性較高的股票。由于流動性較強的股票機構持股比例往往較高，因此他們可能會更容易受到強制投資組合重組。因此，總的來說，由于流動性較好的股票機構持有率更高，則更容易受到被迫拋售，比流動性較差的股票在危機中受到更嚴重的損失。
為了檢驗這個效應在次貸或歐債危機中是否很重要，本文利用流通股平均日換手率將樣本分為兩個投資組合，即平均日換手率低于流通股平均日換手率中位數的股票列為流動性較低的組合，所有其他個股均列為流動性較高的組合。
3.1.4 信貸緊縮
企業可以受其他國家危機影響的第四個渠道是信貸緊縮。有幾個這個理論的不同變體，但它們的核心理念都是：一個國家的危機會導致其他國家公司信貸供給的急劇減少、金融流動性的降低和信貸成本的提高。例如，一個國家的沖擊可能會導致投資者撤回其銀行存款，降低金融中介機構的流動性，進而迫使中介機構清算在其他國家公司的貸款，并無法繼續任何未來的融資。這些理論的含義是：越依賴短期債務來資助存貨和提供營運資金的企業，就越會受到危機的影響，在危機中就是遭受更為嚴重的損失。
為了研究在次貸和歐債危機中這些影響是否發生，本文用企業的速動比率將樣本分為兩個投資組合，即速動比率低于 346 家樣本公司速動比率中位數的股票列為對短期融資依賴度高的組合，所有其他個股均列為對短期融資依賴度較低的組合。
3.2 數據樣本及其來源
為了構建一個公司層面的數據集來從企業層面上研究危機的傳播，本文從RESSET 數據庫中編制好的資產負債表、利潤表、現金流量表和通用的公司信息出發，采用簡單隨機抽樣法從 1434 家上市公司中抽取 25%的樣本。由于不能用貿易和金融依賴的事后數據來實現本文的目標。例如，一個公司可能降低其國際貿易，因而可能會表現為貿易渠道很重要，但其實貿易下降的原因可能是缺乏營運資金，而不是貿易沖擊。相反，營運資金或投資的減少可能是由于國際貿易或國內活動的減少，并不能反映一個外部融資供給的沖擊。因此，本文編譯 RESSET信息中所有股票在 2008 年的次貸危機和 2011 年的歐債危機前 1 年的數據，檢驗企業根據其內在特性所進行的事前分類是否有助于解釋他們事后“表現”的變化。
然后，本文將這些信息與股票日收益數據進行匹配。最后，由于本文是采用股票收益率來評估企業受危機影響的程度，所以排除股票交易不活躍所有公司，這里將股票交易活躍定義為在給定期間，有超過 50%個交易日有非零收益率。由此產生的數據集擁有 346 家公司。根據證監會 19 個門類的上市公司行業分類，每個行業皆有公司納入我們的樣本集，按三次產業進行劃分，則第一、第二和第三產業分別有 10 家、232 家和 104 家公司。就規模而言，將 2008 年 2 月的總市值大于 100 億元的視為大市值公司，小于 40 億元的視為小規模公司，則 346 家樣本公司中屬于大規模公司的有88家，中等規模的有87家，規模較小的則有171家，具體情況如表 3-3 所示。
這種公司層面的數據集有我國各地眾多公司的詳細信息。但是，該數據集也有一些限制。首先，由于缺乏在適當時間的數據，本文無法分析金融危機對企業實際投資和績效的影響，而是研究危機對企業收益的影響，這就意味著筆者認為我國的金融市場是有效的，投資者會根據宏觀經濟環境的變化而調整其投資組合。
其次，RESSET 數據庫中大多數是公開交易的公司，使規模較小的企業和國有企業的代表性不足。另外樣本中還存在一些極端的離群值，這無疑代表報告錯誤。因此，下面的分析使用估計技術以最大限度地減少異常值，并進行了一套廣泛的敏感性檢驗。
